盡管美國(guó)加息給全球債券市場(chǎng)帶來壓力，但國(guó)內(nèi)龍頭房企發(fā)行美元債券依然備受機(jī)構(gòu)投資者追捧。

3月17日，中國(guó)恒大（HK.3333）發(fā)布公告，公司成功發(fā)行3年期與5年期合共15億美元優(yōu)先票據(jù)。這成為亞洲房地產(chǎn)企業(yè)高收益?zhèn)袌?chǎng)史上最大規(guī)模的美元債紀(jì)錄。

在以超高速發(fā)展成為國(guó)內(nèi)房企一哥的同時(shí)，恒大偏高的負(fù)債率一度成為投資者不斷拷問其財(cái)務(wù)安全的焦點(diǎn)。如今，恒大為何又能獲得眾多知名境外投資機(jī)構(gòu)的青睞？

豪華投資者陣容

記者了解到，恒大15億美元優(yōu)先票據(jù)發(fā)行受到投資者熱烈的反應(yīng)，不僅獲得5倍超額認(rèn)購，融資成本也明顯下降，其中3年期定價(jià)7%，較初始價(jià)格指引降低50個(gè)基點(diǎn)，票息率創(chuàng)造恒大美元債券的最低紀(jì)錄；5年期定價(jià)8.25%，較初始價(jià)格指引降低25個(gè)基點(diǎn)。

“隨著美國(guó)進(jìn)入加息周期，10年期美元國(guó)債利率持續(xù)上揚(yáng)，加大了企業(yè)在海外的發(fā)債難度。”一位債券分析師向記者表示，在相對(duì)不利的市場(chǎng)環(huán)境下，恒大完成15億美元優(yōu)先票據(jù)發(fā)行，并獲得投資者超額認(rèn)購，顯示出投資者對(duì)恒大的高度認(rèn)可。

值得注意的是，本次參與認(rèn)購的投資者堪稱“國(guó)際豪華陣容”，包括貝萊德（Blackrock）、富達(dá)（Fidelity）、安聯(lián)（Allianz）、威靈頓（Wellington）、野村（Nomura）等國(guó)際知名投資機(jī)構(gòu)。

“國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)正在不斷分化，大型房企依然保持高速增長(zhǎng)，且資產(chǎn)狀況十分健康，但大量中小型房企在經(jīng)歷洗牌潮，逐漸被邊緣化甚至退出市場(chǎng)”，上述分析師認(rèn)為，大型投資機(jī)構(gòu)在選擇債券時(shí)會(huì)更加謹(jǐn)慎，像恒大這樣的龍頭房企發(fā)債更容易獲得追捧。

“高負(fù)債”為何獲青睞

2016年，恒大實(shí)現(xiàn)銷售額3733.7億，一舉將萬科拉下蟬聯(lián)了逾十年的“一哥”寶座。然而，規(guī)模上的快速提升的同時(shí)，恒大的負(fù)債率也有所上升。2016年中期業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，其凈負(fù)債率達(dá)92.9%，資產(chǎn)負(fù)債率為81.8%，在行業(yè)處于偏高水平。

對(duì)于債券投資者而言，負(fù)債率往往是衡量投資安全性的一個(gè)重要指標(biāo)。被貼上“高負(fù)債”標(biāo)簽的恒大又為何能獲得境外投資者的認(rèn)可？

在上述分析師看來，越來越多境外投資者意識(shí)到，房企的負(fù)債率并不能反映企業(yè)真實(shí)的財(cái)務(wù)狀況，其核心原因在于房企前期購買的土地雖然不斷增值，但按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求，土地儲(chǔ)備是以土地原值而非土地市場(chǎng)價(jià)值納入總資產(chǎn)計(jì)算。如果將土地增值因素計(jì)算在內(nèi)，很多擁有高土儲(chǔ)的房企負(fù)債率將大幅度降低。

根據(jù)恒大2016年中報(bào)，其土儲(chǔ)量達(dá)1.86億平方米，連續(xù)多年位居全國(guó)第一。國(guó)際著名評(píng)估機(jī)構(gòu)世邦魏理仕對(duì)其2016年中期土地儲(chǔ)備進(jìn)行的評(píng)估結(jié)果：其土地原值為2595億元，評(píng)估總值為5700億元，土地增值額為3105億元，扣除50%土地增值稅和25%企業(yè)所得稅后凈增值1164億元，計(jì)入凈資產(chǎn)后，恒大的凈負(fù)債率僅為56.7%，資產(chǎn)負(fù)債率相應(yīng)降至73.3%，恒大的實(shí)際負(fù)債率其實(shí)并不高，也因此獲得了投資者的認(rèn)可。

“雖然資本市場(chǎng)一度對(duì)恒大以高杠桿換取高成長(zhǎng)的戰(zhàn)略有所爭(zhēng)議，但投資者逐漸意識(shí)到，高負(fù)債背后被掩蓋的是恒大擁有大量?jī)?yōu)質(zhì)土地儲(chǔ)備”，上述分析師認(rèn)為，再“好看”的負(fù)債率，也不能保證房企在激烈競(jìng)爭(zhēng)的土地市場(chǎng)中拿到足夠的優(yōu)質(zhì)土地以持續(xù)發(fā)展。此次發(fā)債受到熱捧，恰恰證明了恒大超常規(guī)的拿地戰(zhàn)略極具前瞻性。

資本結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步優(yōu)化

對(duì)于債券投資者而言，企業(yè)的償債能力是關(guān)注的重點(diǎn)，銷售回款與現(xiàn)金余額越高，往往代表企業(yè)的償債能力越強(qiáng)。資料顯示，恒大2016年實(shí)現(xiàn)銷售回款3008.9億，現(xiàn)金余額3043億，兩項(xiàng)數(shù)據(jù)均位居行業(yè)首位，足以證明恒大擁有極強(qiáng)的償債能力。

但更重要的是，恒大從未發(fā)生過一筆外債違約，即便在2008年金融危機(jī)時(shí)也是如此，國(guó)際投資者對(duì)恒大的償債能力從此充滿信心。恒大的境外債券為投資者帶來了豐厚的回報(bào)，自然也受到投資者的追捧。

此外，在啟動(dòng)回歸A股后，今年1月恒大宣布引入中信、中融、華信、山東高速等八家戰(zhàn)略投資者，合共引入投資300億，業(yè)內(nèi)還預(yù)計(jì)恒大或?qū)⒁氲诙啿怀^150億的戰(zhàn)略投資。

“戰(zhàn)略投資者的引入，將大幅增厚恒大的凈資產(chǎn)，帶動(dòng)凈負(fù)債率下降，極大改善資產(chǎn)負(fù)債表，為未來幾年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)打開空間”，上述市場(chǎng)人士認(rèn)為，這些潛在“利好”已經(jīng)被境外投資者所看到，這也是他們對(duì)恒大投下信心一票的重要原因。